丰光精密定增解读：A股谐波减速器产能第二真正开始争夺人形机器人上的皇冠

  事件：2024年3月1日，$丰光精密(BJ430510)$发布募集说明书，拟募集3.095亿元，用于投产年产30万套的谐波减速器生产项目，并建设研发中心；

  这里先来聊一下谐波减速器是个啥东西，要弄明白谐波减速器，首先要知道减速器是干什么的。减速器是连接动力源和终端执行机构的玩意儿，说人话的话，就是用来把电机的高速转成执行部位的低转速，大扭矩（就是类似手臂上的关节啊之类的），一般来说减速器能分成【谐波减速器、RV减速器、行星减速器和摆线针轮减速器】几种，这里面一般用在人形机器人里的就是谐波减速器和行星减速器。

  别看听起来好像不是一个很重要的东西，但实际上在人形机器人里，减速器的成本是最高的，差不多占成本的35%以上，然后控制器15%，伺服电机这些差不多20%，剩下才是其他的一些金属结构件，表皮材料，传感器之类的。

  单从特斯拉的Optimus看，一台人形机器人至少要14个大谐波减速器（主体）+30个微型谐波减速器（手指关节），而且平均价格在1000左右，（主体用的谐波之前调研聊下来说是1600-1900，手指的500-700），基本能粗算出来，一台人形机器人在谐波减速器上，对应的开支就超过4-5万人民币。如果未来人形机器人出货量超过200万台/年，这里妥妥的就是千亿市场。

  这个东西除了成本占比高之外，毛利也几乎是机器人身上最高的，毛利率能超过50%以上，因为壁垒极高，全球做的好的就是哈默纳科（市占率80%+），第二就是国内的绿的谐波（市占率7%），想切入的难度很大，所以像绿的谐波，其实也就4亿出头的营收，估值却有215亿（超过50x的PS)。

  前面2月29号的时候，公司出来交流（HT/HB组织的），公司提了一下过去切入到到谐波减速器的前因后果，首先公司本身是给全球四大机器人家族【安川】制造零部件的，在过程中发现里面的谐波减速器被【哈默纳科】垄断，采购很困难，流程长，成本高，所以才打算切入谐波减速器的研发，不是蹭热度才选择切入，而是确有需求。

  2018年开始到台湾研究院学习，后来在日本找到资源和经验支持（公司以前是日资公司，全球都在抄日本的产品，公司刚好有路径摸到资源），实现资源整合。但中间因为疫情停了一年多，因为跟日本的专家没法线月开始重新对接上。谐波减速器的壁垒不是某一个零件或材料，而在对于一整个产业链上下游的整合能力。谐波减速器需要工艺 设备 材料 刀具 热处理等每个方面都做到极致，公司过去一直在给全球顶级的企业供应零部件，在热处理上公司是全球顶级的，而且目前中国只有三台微型谐波减速器的检测机，一台在检验测试的机构，一台在非谐波厂商，一台现在就在公司。目前就是准备要将高度一致性，更低价格的产品推向市场。技术储备+扎实的研发基础+顶尖的设备基础，所以公司有能力去做这个事。

  首先是产品矩阵，目前企业具有03-32全种类样品，03、05、08产品在友商公司处于空档期，属于公司的产品品种类型优势，而且基本已经攻克了所有的技术难点，没有生产上的问题，参数可以对标哈默纳科，且价格更低，毛利还能维持在跟哈默纳科的水平上，实际上可以称之为行业第一梯队了。

  而在此基础上，公司的送样是通过某千亿巨头展开的，该巨头本身是T链上的企业，下游是谁好像也能推测一下对吧，而且客户不是只要样品，而是想要量产能力，所以公司才在这个时刻出来定增。

  $绿的谐波(SH688017)$：谐波减速器产能（主要是国内客户）未来在70万台左右（20万台，募投项目50万台，爬坡+建设中），目前市场给到了218亿估值

  $丰立智能(SZ301368)$：目前产能3.5万台/年，预留了4条线万台的产能，目前市场给了52.84亿估值

  如果用产能30万台计，丰光精密绿的谐波的42.8%，至少90亿的估值，如果基于丰立智能的市值算，公司值120亿以上，建议重点关注

  公司背景：董事长李总，日本留学背景，日语母语级别，96年去日本留学，毕业后进入光洋技研。2001年是日本独资企业，光洋技研的全资子公司，李军作为副董事长，08年金融危机，管理层进行了收购，14年新三板挂牌，日资投资20%，18年退出。

  谐波减速器市场情况：哈默纳科82%，绿地谐波 7%。公司的产品是对标哈默纳科。

  主要客户：阿特拉斯、THK（合作约50年，包括日本公司前期的合作）、盖茨、山洋电机、安川电机（合作超20年）、埃地沃兹、日本电产、岱高、阿尔斯通（2005年开始合作）

  部分零配件的供应已签署独家供应协议，是公司未来实现大规模量产和保持市场竞争力的保证。

  THK：全球最大的滚珠丝杠的生产商。公司为其提供的直线轴承滑块是该客户全球基地中数量和质量最优。公司作为中国唯一获得交流机会的企业，年年都会前往THK公司与领导沟通合作前景和未来形势。

  安川：机器人四大家族，在2004-2005年已经实现变频器、工业机器人和伺服电机市占率全球第一。公司之前一直是唯一的供应商，在工业机器人和伺服电机（电机轴、电机壳）展开全面合作。合作十多年了，非常紧密，未来有望在其他更多产品上实现合作。

  埃地沃兹：全球真空泵有突出贡献的公司，公司与埃地沃兹的合作得益于日企出身的加持，公司为其真空泵部件单独建立恒温恒湿免震欧标车间，投入日本牧野一流设施设备运转。

  真空泵：埃地沃兹在国内最大的供应商，之前是唯一的供应商，真空泵产品里面除了电机都在公司生产。下游就是半导体，光刻机，三星，英特尔台积电，阿斯麦。正在研发罗茨泵，把埃地沃兹原来在韩国产线国产化。

  公司支持埃地沃兹真空泵零配件加工，同时也在试制分子泵零配件加工。目前暂无做整体产品的规划。

  公司产品技术壁垒：安川电机机器人关键部位使用的电机的轴需要控制其表面粗糙度，公司在这一点与其他国内公司拉开差距。埃地沃兹使用金属硬密封升级了传统的密封圈、密封件，目前公司是国内唯一可以在一定程度上完成的国内工厂。

  业绩情况：2022年业绩小幅下滑，扣非归母净利同比下降38.23%，2023年前三季度业绩持续下滑，同比下降18.97%。。22年底客户积累了很多的库存，对23年预期太好了，现在看23年业绩没有到达预期，全年基本就是在去库存，产能利用率今年比较低，50%，明年希望打满。23年在经历第一季度亏损后，业绩一直增长，特别是到了第四季度，无论是营业额还是利润均达到了前所未有的高水平。

  销售额利润波动情况：销售额小范围波动受市场和客户影响；22年利润波动主要系拆迁补偿款，实际上公司利润从始至终保持稳定水平，在物价人工成本上涨的环境下，维持利润稳定很难。

  毛利率波动情况：2017-2022年毛利率水平波动较大，其中2020年达38%左右，近两年逐步下降，一方面主要系产品结构变化，汽车类毛利率较低而半导体毛利率较高；另一方面系大环境变化带来毛利率影响。

  业务占比：汽车、轨道交通占比不到10%，目前主要都是半导体和工业机器人。

  23年业务收入占比情况：半导体41%、汽车27%，工业自动化18%，轨道交通相对较低。

  半导体行业现状和未来发展的新趋势：受地缘经济影响，投资者普遍保持观望，导致整体处在下行的周期，同时导致公司23年第一季度的亏损，但公司未来对供应链充满信心，从客户那里获得的信息数据显示，随着半导体行业和装备业的全面复苏，市场对公司产品和服务的需求正在迅速增加，有客户要求公司迅速将产能提升至2022年的顶配水平，以满足市场的需求。

  产能情况：目前产能利用不足一半，24年有50%以上的产能可以释放，产能利用率有望饱和。24年满产下销售额突破3亿，产品毛利率有望突破历史水平，低于3个亿，产品毛利率会在现有水平上略微提升。

  谐波减速器：凭借为安川制造机器人零配件的经验，公司最初决定进入轻负载机器人市场，在研发完成后进行成本分析和市场准备过程中，公司发现机器人电机控制管理系统，包括谐波减速器等占主要成本的部件生产为国外龙头哈默纳科垄断，公司依赖外购，该流程时间长成本高，导致公司在该领域缺乏核心竞争力。考虑到谐波减速器是将来中国所有机器人的痛点，公司转而投入谐波减速器研发生产。

  2018年，先到了台湾研究院对谐波减速器做全面学习，后来从日本找到取得资源经验的支持，实现资源整合。目前全球都在仿制日本的产品，行业已进入国产化的过程。

  疫情期间研发和送样基本停止，因为没法和日本直接面对面沟通，从22年7月疫情开放后，迅速接上。谐波减速器的壁垒不在于某一个零件或材料，而在对于一整个产业链上下游的整合能力。谐波减速器需要工艺 设备 材料 刀具 热处理等每个方面都做到极致，而董事长就有着极强的资源整合能力。目前谐波减速器的精度是在1微米级别，公司在不断地克服加工极限。公司恰好具有这样的生产基础和生产能力，公司有全球最顶尖的热处理工艺，此外，全中国就只有三台微型谐波减速器检测机，一台在检验测试的机构，一台在非谐波厂商，一台现在就在公司。目前就是准备要将高度一致性，更低价格的产品推向市场。公司已具有微型谐波减速器的初步生产能力。目前公司的量产价格是全市场最有优势的，比样品价格低一倍以上。

  谐波减速器量产难点：在于其复杂的工艺流程很难在保证数量的同时保证产品精度，公司利用原由的生产线已经具备部分产能，目前还在攻坚瓶颈工序，也已经具备部分常能。目前公司已逐步推出可以量产的产品。

  量产预期：客户想要换掉供应商，中间签了很多的保密协议，客户真正的需求的不是仅仅希望有样品，他们要的就是量产能力。目前公司基本已经攻克了所有的技术难点，现在没有生产上的问题。

  谐波减速器竞争优势：03、05、08产品在友商公司处于空档期，属于公司的产品品种类型优势；相比友商公司有日资背景更易受到客户认可，属于公司的品牌优势；公司在产品质量上也具有一定的独占性优势。

  海外业务的拓展：在去中国化的过程中，公司在海外的分公司把握机会，拿下了很多海外的订单。2016年公司在美国建立分公司，收集得到了很多直接客户的确切需求，为后续研发知名方向，未来美国分公司有望成为新的发力点。

  未来发展规划：与行业领先企业保持稳定合作，持续供货零部件，升级传统产品，将客户产品转化为自身产品；首要推动谐波减速器业务加速落地；提高技术储备，逐步推出新产品（包括电机、丝杠等）新项目（新能源方面）。

  丝杠分为螺杆和螺母，公司侧重螺母部分，其复杂程度更多，未来有望迅速建立产能。

  事件：2024年3月1日，$丰光精密(BJ430510)$ 发布募集说明书，拟募集3.095亿元，用于投产年产30万套的谐波减速器生产项目，并建设研发中心；啥是谐波？值钱吗？这里先来聊一下谐波减速器是个啥东西，要弄明白谐波减速器，首先要知道减速器是干什么的。减速器是连接 动力源 和终端执行机...